2022年12月9日に、韓国銀行と日本銀行はワークショップをオンライン形式で開催しました。本ワークショップは2017年に対面形式で開始され、第６回目となる今回は、国際決済銀行（BIS）のアジア事務所（香港）からも、２名の発表者を招待しました。
今回のニュースレターではゲスト側からの発表論文を中心に５本を紹介します。気候変動対策が金融市場に与える影響など最近注目されているトピックを取り上げています。

チェ・ヨンジュン氏（韓国銀行）は、韓国の世代別消費支出に関する研究を発表しました。

マクロ経済学の教科書では、一国経済に「代表的な個人」という一人の主体を想定するモデル（代表的個人モデル）が用いられています。一方、学術研究レベルでは、年齢や所得・貯蓄など個人や家計間の異質性をモデルに反映させた研究が主流となっています。所得格差や世代の違いなどによって消費・貯蓄・労働といった経済活動が実際に、どのように異なるのか、高粒度データなどを活用して分析することが重要になります。

この研究では、ミレニアル＋Z世代（1980～1996年）、X世代（1965～1979年）、ベビーブーマー世代（1955～1964年）、ベビーブーマー以前（1941～1954年）の４つに分け、所得水準や年齢などをコントロールしたうえで、各世代の消費支出パターンの違いをパネル・データ分析しています。

分析からは、世代ごとにパターンが異なることが示されました。特に、ミレニアル＋Z世代（MZ）については、所得・年齢など消費の決定要因が同じになるようコントロールした推計結果をみても、支出が小さい傾向があります。また、平時の支出が少ないだけでなく、所得低下時にも消費を大きく減らす傾向があることが分かりました（図表）。

報告者は、同世代がワーク・ライフ・バランスを相対的により重視するなど、他の世代と異なる面があるため、こうした分析結果になったのではと推測していました。一般に景気悪化時には所得に感応的な選択的支出（娯楽サービス等）が減少することが多いですが、近年における景気悪化時の減少はこの世代が牽引していることも確認されたと報告しました。

このような世代ごとの特徴点を把握することで、先行きの経済予測を精緻化することができる可能性があります。先行き、ミレニアル＋Z世代は、韓国における生産年齢人口の中心になっていきます。一般的に、消費支出は景気悪化時においてもGDP対比でみて大きくは落ち込みませんが、こうした世代の割合が高くなると、景気悪化時の消費の落ち込みが現在より大きくなる可能性もあります。

本研究のような「木を見て森を見る」アプローチ、部分を詳細にみて全体和を理解するアプローチも重要です。また、家計の異質性をモデルに取り込んで経済理論モデルを精緻化する際にも、ある経済現象を分析する際にどの異質性がポイントになるのかを知る手掛かりになりそうです。

2. 家計資産の多寡と消費

非金融資産（住宅や土地など）の保有やローンの借り入れ状況といった違いも家計の異質性の一つです。

加藤明久（日本銀行）は、所得・資産の異質性を組み込んだモデルを構築し、資産価格が下落したとき消費の落ち込みが家計によってどう異なってくるかを分析しました。

資産価格の下落が起こるような景気悪化時には、一般に消費が減少します。加えて、こうした資産が担保に使われている場合には、資金の借り入れが難しくなります。借り入れに依存する家計ほど、新たな借金が難しくなるため消費が大きく落ち込みますが、こうした家計が、返済額や消費支出を賄うために資産の投げ売りを行うと、資産価格は一段と低下することになります。この結果、資産価格の影響が一段と拡大・深刻化することになります（図表）。

グローバル金融危機では、金融機関の保有する資産価値の下落がバランス・シートの悪化を招き、資産の投げ売りが誘発されるという負のフィードバック・ループが発生したと言われています。今回の研究結果は、金融機関だけではなく、家計においても同じメカニズムが作用し得ることを示しています。 　　　　　　　　　

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